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据主流媒体报道，近期有多家理财子公司收到监管的窗口指导，理财直接融资工具的使用受到限制，不允许新增业务。与此同时，理财子仍然可以使用传统的信托通道正常开展非标业务。

NO. 1｜壹

理财直接融资工具，是由商业银行发起，采取注册登记制度，将理财资金通过它直接出借给单一企业，在银行业理财登记托管中心登记托管，在中国理财网信息披露。在理财直接融资工具推出以前，理财产品没有放贷主体的资格，开展非标业务只能借助通道。

由于银行理财具备面向公募募集的资格，加之银行所具备的网点渠道优势，使得理财产品相比其他资管类产品，占据优势，成为大资管的核心主导机构。信托、基金子、证券资管，很大的业务收入都来自于充当商业银行理财的通道，提供服务所得的报酬。

理财直融工具是在2013年推出，保险行业也是在2013年前后推出保险债权计划。这两者在各方面都非常类似。在现实当中，保险公司既投资证券类产品，也投资非标产品，投资非标产品可以选择保险债权计划，或是信托。

这两者各有优劣。选择保险债权计划，需要在监管部门将产品注册备案，要满足相应的条件，流程也相对烦琐，还有一定的备案不通过的不确定性。选择信托通道，操作简单，但是需要支付给信托公司15到30个BP的通道费。

NO. 2｜贰

曾经一段时间被商业银行寄予厚望，希望能够被认定为是标准化产品，或非非标，而不受到非标业务的限制。但是推出以后，理财直融工具一直都是不温不火的状态，银行理财还是更愿意选择信托、基金子等通道来开展业务，主要的原因，是备案材料要求较多，几乎与发行标准化债券的要求差不多，而且所需时间流程也较长。在利差较高的时候，理财为求效率，愿意牺牲一点通道费。

随着信托通道规模压降，以及基金子公司的通道业务规模急剧萎缩，理财直融工具这两年开始被使用的多起来了。根据作者与部分理财子公司的人员交流，近两年来理财子公司使用理财直融工具较多的一个原因，是因为非标业务现在比较卷，留给理财的利差空间不多了，因此能够节省哪怕10几个BP的通道费，也是非常可观，因为这10几个BP有可能就是理财操作某笔非标的全部利差，支付信托通道费用之后，理财就无利可图了。

理财直融工具受到限制，使得很多理财子公司转而开始更多使用信托通道来开展业务。很多信托公司这两周开始感觉业务兴旺了起来，也有信托公司趁机上调通道费用。

在此之前，信托公司的业务也受到监管的限制，尤其是通道业务，近两年规模下降非常迅猛。今年信托业务三分类之后，直接将融资类信托给改没了，这更是让信托公司感觉到了寒意。当前三分类的政策，具体实施是什么样子，还未明确，各地监管的尺度也不尽一致。但是有一点是可以肯定的，监管自2017年“金融监管强化”与2018年“资管新规”推行以来，对于非标、通道等业务的打压态度是一直没有变化的。

NO. 3｜叁

理财直融受到限制，也应该是与监管的这一打压态度有关系的。监管打压非标、通道是与对影子银行的整治清理密切相关的。由于国外的次贷危机爆发，以及国内曾经在非标领域当中出现的如刚性兑付、资金池等乱像，非标在监管眼里早已经成为坏孩子，监管是去之而后快。某种程度来讲，非标在当前已经被严重污名化了。

甚至在部分的省份，当地监管要求本地商业银行，无理由的压降非标规模，甚至还拓展到压降一切使用SPV进行投资的业务规模，哪怕SPV投资的是标准化产品，也是如此。

NO. 4｜肆

理财直融受到限制，还有一种说法是与理财直融做了太多的地方政府融资平台业务有关。当前，地方财政吃紧，很多地方出现了城投非标违约事件，城投融资的形势高度分化，一方面是优质主体通过发债或是银行借款，可以以非常低的价格融入资金，另一方面，较差的主体以很高的成本融资，而且资金链条处于随时断裂的地步。

交易所等机构对于地方政府融资平台发行城投债开始变得谨慎起来，收紧了审批。这可能引起了银行业监管机构及银行的警惕，不希望自己所监管或从事的业务成为顶缸，或被众人关注的风云事物。有家股份制银行的朋友，提起理财直融受到限制的时候，提到他所在的银行连城投非标都全部停掉的，他认为，当前“国家把官方渠道都停掉了，还变着花样去搞，不是作死么”。

作者一直以来的观点是非标本身并无错，只是一个金融工具而已，而且非标相比标准化债券及银行信贷有其独特的优势，相比标准化债券，能够通过产品的结构化设计及各类条禁，发挥金融人员的风险管理能力，相比银行信贷，受到的管制更少，而且更市场化竞争更加充分，有利于提高市场效率。美国的金融市场里，类似中国理财的非标业务的产品，是CDO，借鉴美国CDO的经验，可以将中国的非标改进使之既能够有效满足监管要求，又能够发挥服务实体经济的能力。

从监管的逻辑来分析，当前理财直融存在的一个问题就是商业银行的自产自销问题，即商业银行理财既充当产品创设的卖方角色，又充当产品购买的买方角色，而且买方还不是自营资金，而是受托管理的投资者的资金。这其中就容易产生利益冲突，这就好比证券公司让自己的子公司公募基金全部或是大部分购买自己投行部门承销的股票一样。买卖都控在同一实际控制人手里时，很容易串谋定价。通常更常见的模式，是压低价格以牺牲基金投资者的利益来获得承销佣金。

当选择信托等作为通道来开展业务的时候，由于通道方完全按照商业银行的意愿行事，通道方与理财也可以视为是受到同一控制，一致行动人，也会出现串谋定价的问题。但是毕竟通道方还是有自己的风控合规等设置，对于买方形成一定的制约，在形式上的卖方还是信托。

当前的监管模式，有点一刀切的味道，既然无法做到最优，也不去尝试追求次优解，将其全部清理掉，更省事省心。非标业务本质就是发放贷款来提供融资服务，对于监管而言，银行表内资金的信贷投放和标准化债券的发行与投资，也同样能够为企业提供融资服务，非标业务的存在意义又在哪里？监管积极推动非标转标，是没有意识到非标的特有价值，或是根本就不在意非标的价值。

非标业务如何找到自身在监管眼里的存在价值，这是非标业务生死存亡的关键。其他的如产品模式的创新、或是进行形式上的非标转标等等，都难以解决根本问题，终究难逃监管一刀。