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在即将过去的2024年，投资市场风云变幻，各类资产表现有所差异。然而，在这波澜壮阔的市场环境中，有一类策略凭借其独特的魅力和稳健的表现，再次吸引了投资者的目光——那就是CTA（商品交易顾问）策略。

回顾2024年，CTA策略的整体表现堪称亮眼。主观CTA策略以两位数的收益领跑，展现了其在复杂市场环境下的灵活应变能力；而量化CTA策略也不甘示弱，年内取得了接近10个点的收益。与此同时，宏观策略和股票多头策略同样表现出色，为投资者带来了丰厚的回报。

拉长时间维度来看，CTA策略的优势更加明显。在2022年和2023年，当许多投资策略受到市场波动影响而表现不佳时，CTA策略却连续两年取得了正收益。更值得一提的是，在2021年之前，CTA策略更是投资人眼中的 “香饽饽”，连续几年都为投资者带来了非常可观的收益。正是那时起，CTA策略开始被各类投资者所追捧，成为了市场上的热门选择。

相比之下，其他投资策略在近年来的表现则显得相对黯淡。除了债券保持了相对可观的收益外，股票策略在2022年和2023年由于β的影响表现较差，而宏观策略由于被动配置权益同样变现并不理想。在这样的背景下，CTA策略的稳健表现无疑为投资者提供了更多的信心和选择。

当然，对于投资者来说，最关心的还是未来的市场走势以及CTA策略能否延续过去的良好表现。那这不禁让我们思考，究竟是什么原因让CTA策略能够长期保持优异的表现呢？在何种市场环境下，它又能为我们带来可观的收益？明年，它又能否延续过去的良好势头，继续为投资者创造惊喜？今天，就让我们一起来深入探究一下这些问题，揭开CTA策略背后的神秘面纱。

不同于日常接触较多的股票和债券投资，CTA策略主要活跃于期货及期权市场，通过一系列复杂的操作手段如趋势跟踪、基本面分析以及套利等方式，旨在获取绝对收益。

（1）低相关性带来稳定性：与大多数传统意义上的投资组合不同，CTA策略往往表现出与其他类型资产较低的相关性。这意味着，在股市动荡不安或是债市表现不佳的时候，CTA可能会成为避风港里的一抹亮色。因此，它也被称为“危机alpha”，对于希望构建更加稳健组合的投资者来说非常重要。

（2）交易机制特殊性：利用期货市场的保证金制度，CTA可以通过较少的初始投入控制较大金额的资产，从而有机会获得更高的回报率。通常情况下，为了保证安全性并控制潜在损失，市场上常见的CTA趋势策略会把保证金比例设定在10%-20%之间浮动。此外，无论是牛市还是熊市，只要市场存在波动或者明显的趋势变化，CTA都有能力从中获利。这是因为策略不仅可以做多也可以做空，即无论价格如何变动都能找到盈利点。

（3）多样化选择满足不同需求：虽然相比于庞大的股票市场而言，CTA涉及的具体品种数量有限（大约30-50种），但这些标的覆盖了广泛的行业领域，包括但不限于有色金属、黑色金属、农产品等实物商品以及股指期货、国债期货乃至外汇衍生品等虚拟产品。品种的多样性不仅有助于分散个别风险，也为广大投资者提供了丰富的选择空间。

那么，在众多CTA策略中，如何区分和评判它们呢？简单来说，可以从策略研究方法上分为两大类：主观CTA和量化CTA。

从策略研究方法而言，CTA策略可分为主观CTA和量化CTA。年初时，由于各品种之间的分化差异较大，主要集中在多有色金属和空黑色的机会上，这使得擅长于单一品种操作且能够快速抓住机会的主观管理人表现得更为出色。随着市场出现明显的共振现象，即多个品种同时表现出相似的趋势，此时主观管理人在单一品种上的高集中度反而成为了劣势，而分散持仓的量化管理人则获得了更好的收益。

主观CTA

（1）特点：基于基本面分析、行业调研或个人操盘经验做出决策。

（2）优势：对宏观政策解读能力强，信息渠道广泛（如了解交易所手续费调整、国家税收政策变动等），因此决策更具前瞻性。

（3）常见策略类型：套利及单边趋势策略。

（4）持仓特征：相对集中，通常会聚焦于某一类或几类特定板块，国内管理人一般集中在黑色、有色金属、农产品等板块。

量化CTA

（1）特点：采用程序化交易模型生成买卖信号，减少人为干预。

（2）优势：强大的历史数据处理能力，通过数理及编程等方法提炼出有效模式；在样本分布稳定的情况下表现优异。

（3）持仓特征：分散，一般是30-50个品种，品种一般有一年以上的历史业绩，样本时序数据需要能构建相应模型。

此外，从交易频率来看，可分为超高频，日内交易，中高频，低频，容量依次增加，同时收益属性向配置属性转变，一般超高频策略能做到稳定盈利和极小的回撤，但是容量非常有限。而从模型来看，一般分为时序模型、截面模型、统计套利等。当前CTA策略最主要的生存土壤是商品市场，为了更好地理解这些复杂的概念，我们需要先看看今年商品市场的整体表现，了解策略在不同市场环境的表现。

截至2024年11月30日，南华商品指数整体下跌了0.23%。不过，不同板块的表现却呈现出明显的分化。贵金属板块表现尤为突出，累计上涨27.40%；有色金属板块也有不错的涨幅，累计上涨5.57%；农产品板块则小幅增长2.01%。然而，其他主要板块在这一年中仍然录得负收益。

尽管从表面上看，商品市场的整体表现并不如股市和债市亮眼，但如果从策略收益的角度来看，CTA策略在今年的资产表现中却名列前茅。这背后的原因是什么呢？

首先，我们需要注意到的是，虽然商品指数本身没有特别出色的表现，但某些特定品种却展现出了较为明显的趋势。这正是CTA策略中的时序模型所擅长捕捉的。这种策略能够在品种的趋势行情中获得利润，而不仅仅依赖于整个指数的涨跌。此外，CTA策略的一个显著特点是其交易机制允许做多或做空，这意味着无论是价格上涨还是下跌，只要存在明确的趋势，都有可能从中获利。这与股票市场主要依赖单边上涨来获取β收益的情况有所不同（即使是股票多空策略也会受到融券等限制）。

另一个重要因素是波动率。高波动性往往能带来趋势行情，特别是在宽幅震荡期间，每个小周期内的价格变动都可以被视为一种趋势。对于擅长利用这些短期趋势进行交易的CTA策略来说，这样的市场环境提供了更多的机会。

在2024年的大宗商品市场中，棕榈油和橡胶无疑是涨幅最大的两个品种。其中，棕榈油的价格主要受到产量减少以及“B40掺混计划”对需求的影响。这一政策推动了棕榈油的需求增长，从而推高了其价格。橡胶同样表现出色，受益于全球汽车市场的回暖和轮胎需求的增加。

贵金属方面，黄金和白银的表现也非常亮眼，年内累计涨幅接近30%。这主要是由于地缘政治紧张局势加剧以及全球经济不确定性增加，导致投资者纷纷寻求避险资产。此外，各国央行持续增持黄金储备也是推动金价上涨的重要因素之一。

相比之下，黑色产业链商品的价格则出现了明显的下跌。房地产和基建项目的放缓导致钢材需求量下降，焦炭和螺纹钢的价格跌幅靠前。玻璃和纯碱等建材产品也受到了房屋投资需求抑制的影响，需求大幅下降，价格随之下跌。

进入3月，由于地缘政治冲突的加剧和全球局势不确定性的增加，贵金属板块大幅上涨。基本面较强的有色金属和相对较弱的农产品也随之上涨，而黑色金属板块因国内经济数据疲软而开始呈现下行趋势。这些都属于较为流畅的趋势行情，为CTA趋势贡献了较好的获利机会。

三季度期货指数整体呈现“V”形走势。7月中国及海外经济数据预期一再下移，商品市场情绪持续低迷，这段时间里波动率较差，趋势行情并不明显，CTA策略整体表现一般。9月伴随着美联储降息50个基点后美国进入降息周期、9.24金融政策发布会货币政策的超预期，大宗商品指数普遍上涨，CTA策略出现强势上涨，尤其是交易品种包含日间股指期货的管理人。四季度在国庆后各指数达到阶段高点，除了贵金属等个别品种外普遍出现调整，这段时间里CTA策略整体没有太好的表现，部分产品出现回撤。

总结而言，24年CTA策略今年趋势的主要机会来自于：

（1）金属的趋势性行情：黄金、铜等有色金属的向上趋势行情。

（2）工业品及能源三季度的下行趋势：趋势类CTA在三季度持有这些板块的空头头寸并有所收获。

（3）黑色持续下行：受基建及房地产整体下行影响，除了几次政策带来的阶段反弹外，黑色指数整体为下行趋势。

（4）金融期货的大幅波动：股指在春节和国庆前后都出现了较大波动，这给中短周期趋势策略及主观CTA管理人提供了机会，国债期货相对流畅的上行趋势也带来了趋势的收益。

截面策略仅在3月份多有色和农产品、空黑色的行情中有较好表现，后续由于品种间无明显稳定强弱分化，表现相对偏弱。而从量化层面的因子看，基差因子表现最好，年内涨幅12.32%，中期波动率因子涨幅4.60%。中期流动性因子下跌11.92%，中期基差动量因子下跌11.27%。

在整个24年，由于美国大选的预期一波三折，商品市场处于一个波动率较高的状态。在这个状态下，市场模式在趋势行情和阿尔法行情中相互切换，具体来说，3月和8-9月趋势行情表现较为出色。趋势反映的是市场多空的失衡，需要找到一个新的平衡点，而趋势初步达到平衡点之后给阿尔法行情提供了机会，整体品种进入一个相对均衡的局面。2024年大宗商品市场始终处于博弈再平衡的状态，趋势行情表现较优，相比较22、23年而言，平衡点的变化开始加快。

展望2025年，虽然没有大选的影响，但是特朗普上台后，中美两国将会开启新周期的转向。国内方面，10月公布的财政增量政策，重点支持化债、地产相关领域，对于依赖国内需求定价的工业品以及地产相关产业都会有积极影响，后续仍需观察政策带来的效果。

国际方面，根据美国当前的经济数据，美国存在滞涨风险，未来可能继续降息，将为商品价格提供流动性支撑。当前频繁的地缘政治冲突也会造成商品供应受阻，抬高商品价格。特朗普政府的政策主张具有一定“再通胀”特征，在关税和移民政策上会导致商品成本和劳动力价格的抬升。

综合来看，国际定价品种偏向于震荡向上，国内定价品种需关注预期博弈和政策的持续效果，偏宽松的流动性有利于商品市场的波动率，预期波动率将会维持在较高水平，CTA策略的配置价值仍在。未来中短周期量化趋势CTA，可能继续成为量化CTA大类下表现较好的子策略。