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【引言】

要明确家族信托的概念，首先应当了解家族信托的起源和发展。胡大展（2001）提出，最初信托起源于古罗马时代的“遗产信托”。当时的罗马法只能适用于罗马的男子公民，即外来人和女性公民的权利范围均受到了较大限制。彼时罗马商品经济繁荣发展，民间财富增多，而罗马的继承法却规定外来人或者女性罗马公民无法继承遗产，导致不少家族财产无奈外流。为保证这类群体的利益，便催生出家主（委托人）将自己的财产委托给值得信任的第三方进行托管，第三方根据委托人的意愿，为了受益人的利益对财产进行管理和处分。

云大慧等（2019）认为，现代信托制度建立在古罗马信托制度的基础上于中世纪的英国发扬光大。在宗教发展鼎盛的11世纪，按照当时的税收制度英国国王不可以向教会的财产征税，而教徒们为了虔诚的信仰在过世后将财产如数捐赠给教会，导致皇室税基收益遭遇严重侵蚀。为保护皇家利益，13世纪出台了《没收法》，规定未经国王同意禁止将任何资产捐赠给教会。为规避这一法令，教徒们将资产委托给第三方，第三方作为受托人将经营资产所得收益给予教会。由此现代信托制度便成型。美国承继了英国的现代信托制度，并在19世纪末提出了“家族信托”的说法。随后家族信托的概念从英美法系国家传入大陆法系国家。

家族信托在中国境内的发展，周俊仰和杨庆虹（2017）的观点表示，早在公元前五世纪到六世纪时，信托已经在中国初具雏形，只是受限于古代“重农抑商”的经济指导思想，商品经济难以发展，信托制度也未能像西方国家盛行起来。直到改革开放政策的实施，推动了市场经济发展和民营企业大踏步的前进浪潮，加之2001年《中华人民共和国信托法》正式颁布实施，家族信托总算具备了发展所需的市场环境和制度依托。2012年家族信托在我国首次尝试，2013年初平安信托完成了国内首单家族信托产品的发行，随后国内多家信托公司快速跟上，我国的家族信托从理论学习向实操推广完成过渡。

【正文】

一、家族信托与中国家族企业结合的现实需要与发展现状

那么，家族信托与中国家族企业结合的现实需要与发展现状如何呢？根据2022年10月由波士顿咨询公司发布的《基业长青：中国家族企业的东方智慧与长青之道》和2022年1月由中国银行私人银行发布的《中国上市公司创始人财富价值管理白皮书》两份报告内容显示，2021年“中国企业500强”榜单中民企的上榜数量占比已经超过半数，近10年来家族企业在民营企业中的数量占比也超出八成，成为国民经济的重要组成部分。2020年和2021年A股首次公开发行上市中民营企业占比分别为84.9% 和82.85%，连续两年超过八成，并且从总量来看，民营企业占全部A股上市公司的62.46%，成为中国境内资本市场的重要组成部分。中国银行（私人银行）调研了全国300多位上市公司创始人，上市公司股权是受访者家庭财富的主要形式，在家庭资产中的平均占比已经超过九成。其中70.89%的受访者在公司上市后没有减持过股份，表现出创始人长期持有家族企业股权的强烈意愿，将创始人的家族财富与企业的持续发展进行深度捆绑。在百强企业中，当前仍在企业担任董事长或者首席执行官等重要职位的创始人平均年龄已经超过60岁。

由此笔者认为，在上市家族企业中，一方面担任企业要职仍然发挥着关键作用的创始人普遍进入老龄化，企业未来持续发展将面临究竟是培养二代家族接班人还是从市场外部引入职业经理人的抉择问题；另一方面，上市公司股权作为家族的主要财富构成也面临着代际间的传承问题。家族信托作为能有效分离企业股权的所有权、经营权和收益权的金融工具，照理说可以被市场推广使用。

然而，现实情况正如招商银行发布的《2021中国私人财富报告》（见图1），在面向高净值人士的调查中就“未来3年考虑新进入信托的资产类别”中，排名最高的三个资产类别是现金及金融产品（70.32%）、保单（46.98%）和不动产（40.07%），而上市公司流通股和非上市企业股权占比分别仅为38.27%和17.88%。从上述数据中不难看出，国内（超）高净值人士在将资产置入家族信托时，相较于现金及金融产品、保单和不动产，并没有那么大的意愿将股权（股票）置入家族信托。再看中国信托业协会在2022年发布的《2021年信托业专题研究报告》（见图2），通过行业调研43家信托公司，家族信托中客户委托资产按照成单数的数据显示现金占比65.05%，理财占比25.34%，保险占比9.3%，不动产占比0.02%，而股权占比仅略高于不动产，占比0.29%。

二、家族信托与中国家族企业结合的困境及原因分析

之所以出现本文第一点中所述状况，笔者分析现阶段家族信托与中国家族企业结合存在不少现实困境。图1问卷调查结果显示股权（股票）被选择置入家族信托之所以比例相对较少，一方面不排除存在被调研对象本身未持有或者持有较少股权（股票）资产而无需或者并无必要置入家族信托的客观情况，但是，另一方面即便持有大量企业股权（股票）而主观上不乐意置入家族信托的高净值人士也是大有人在，笔者分析可能存在以下三点原因。

（一）法律体系不健全家族信托功能落地存在疑虑

根据图3招商银行的调研结果，统计2018年至2020年三年期间，影响高净值人群设立家族信托的因素从高到低分别是法律政策（占比36%）、经济环境（占比35%）、政治环境（占比19%）和税务环境（占比10%）。在后续2021年至2023年预估因素影响时，四个因素的排序未发生实质变化，但是在占比上法律政策的影响从36%升至48%。可见，中国的（超）高净值人士在设立家族信托时最关注的是法律和政策因素。客观上，现有与家族信托密切相关的法律政策主要包括了2001年10月1日实施的《中华人民共和国信托法》（简称“信托法”）和2021年1月1日实施的《中华人民共和国民法典》（简称“民法典”）。专门提及家族信托的法律政策为2018年8月17日发布实施的《中国银行保险监督管理委员会信托监督管理部关于加强规范资产管理业务过渡期内信托监管工作的通知（信托函[2018]37号）》，以及2019年11月14日最高人民法院发布的《全国法院民商事审判工作会议纪要》（简称“九民纪要”）。法律政策名称及其主要意义见表1。

境内就家族信托相关的法律规范内容有限，各种配套制度不健全，在境内将企业股权（股票）置入家族信托存在诸多实操困境和顾虑。包括但不限于以下几个方面：

其一，制度缺失导致登记难落实。根据《中华人民共和国信托法》第10条规定，设立信托，有关法律、行政法规规定应当办理登记手续的，应当依法办理信托登记。但是2001年信托法出台后信托登记制度长时间处于缺失状态，直到2017年9月1日正式实施《信托登记管理办法》才有了相关规定。但是该规定依然有其局限性，申请登记的主体限定为信托机构，即将受托人是信托机构以外的法人主体或者自然人主体排除在外，没有涵盖完整的股权（股票）类家族信托情形。并且，信托登记机构（中国信托登记有限责任公司，以下简称为“中信登”）与股权（股票）登记机构（工商管理部门、中国证券登记结算有限责任公司）未互相打通信息同步功能。为落实股权（股票）从委托人转移至受托人占有，实操中有的以“转让”方式在股权（股票）登记机构办理登记，有的则以“抵押”方式进行登记。但无论是“转让”、“抵押”抑或是其他的方式均是为了满足信托设立的登记生效要件，并非双方的真实意思表示，一旦发生纠纷往往也是案件的争议焦点。

其二，过户税费昂贵。如股权（股票）家族信托采用“转让”方式进行信托设立登记的，从委托人变更登记到受托人名下只能采用交易方式过户。而信托财产的交易过户未有与之配套的信托税收特别规则，仍然适用一般的经济活动。所以，也可能触发企业所得税、个人所得税、印花税等等，置入家族信托的成本较高。

其三，机构类受托人普遍不亲睐企业股权（股票）作为信托财产。股权（股票）置入家族信托，由受托人持有。如受托人是企业法人，则当受托人持有的家族企业股权（股票）超过50%的情况下会面临所持股权之家族企业与受托人财务报表合并问题。受托人在接受股权（股票）作为信托资产时往往会因为对其财报产生或有负面影响而顾虑重重。除此以外，置入家族信托的企业股权如果存在瑕疵出资问题，按照《公司法》司法解释（三）的相关内容，可能面临受让人（即家族信托受托人）与原瑕疵出资人（即家族信托委托人）在未出资本息范围内对公司债务不能清偿的部分承担补充赔偿责任。受托人可能承担的法律责任相较于其收取的服务费用存在权责不相等。

其四，（超）高净值人群对于家族信托的有效性存在担忧。此处的有效性主要分为三个层次，首先是在中国现有的法律框架下设立家族信托是否有效；其次，家族信托设立之后对于其预期功能的发挥是否有效；最后，未来法律和政策发生变化是否能保证家族信托的持续有效。关于有效性的担忧不能说毫无道理，毕竟境内的家族信托发展历程较短，现有法律和政策内容较为粗放，未来发展趋势不明朗。

（二）国内家族信托服务行业的专业性有待加强

缺乏充足的专业人才队伍。根据中国信托业协会调研数据，截至2021年末，有24家信托公司在北上广深超一线城市设置了42个家族信托团队，8家信托公司在东南沿海地区设置了26个家族信托团队，信托机构呈现较高的集中度，地区发展不平衡。截至2020年末的从业人员数据统计，40家信托公司中专门从事家族信托服务的人员有372人，服务合计4089单，可见一旦家族信托的定制化程度提高，现有的从业人员配置很难提供全面服务。

缺乏专业服务系统。根据中国信托业协会39份样本信托公司的数据，在家族信托管理的信息化建设方面，有16家公司向外部采购专业系统，有11家公司采取自主研发，另外4家采取外购和自行研发相结合的方式。家族信托管理内容丰富，时间跨度长，既要满足标准化的管理流程又要满足个性化的定制内容，对于服务系统的迭代速度、保密性、数字化、安全性要求极高，需要不断提升专业系统。

正是担忧受托人上述软硬件专业配套的现状，假如受托人未尽职责，根据《中华人民共和国信托法》第25条，规定了受托人管理信托财产应当履行诚实、信用、谨慎、有效管理的义务。上述规定都是原则性条款，信托利益相关人追索的可诉性和可裁性不明，法律原则在司法审判中的适用难点在于完全有赖于法官的审判尺度，也就是法官的主观判断，自由裁量权较大，使得委托人会担心如果受托人未能勤勉尽责义务，家族信托是否能到得到充分的保护。

（三）嫁接家族信托可能对企业首次公开发行造成障碍

前文（一）和（二）主要是针对企业股权设立家族信托的共性困境，而对于拟进入资本市场的企业来说，还应当考虑企业股权嫁接家族信托是否会对IPO造成发行障碍。

A股资本市场对企业IPO审核重点包含了企业股权权属的清晰性，例如《中国证券监督管理委员会关于发行审核业务问答部分条款调整事项的通知》（2020年6月10日实施）问题6，提到了包括信托计划在内的“三类股东”应该进行相关信息的核查和披露。家族信托计划因为设立人的保密性要求高呈现出信托结构和信托条款设计的隐秘性和复杂性特征，使得信托计划作为实控人持有企业股权进行IPO很难获得监管机构认可。

举例上海凯赛生物技术股份有限公司(以下简称“凯赛生物”，股票代码：688065)，一家上交所科创板上市的新材料公司。其第一大股东Cathay Industrial Biotech Ltd.（以下简称“CIB公司”）持有31.47%股份。而CIB公司股权结构见图4，该公司往上穿透是由凯赛生物的创始人刘修才及其家人所设立的家族信托所持有。

根据该公司的公开信息，刘修才和XIAOWEN MA是配偶关系，与CHARLIE CHI LIU是父子关系。刘修才与其配偶、儿子通过家族信托间接持有凯赛生物股份。就该公司的股权结构，上交所发出多轮审核问询函，要求公司说明通过境外家族信托间接持有股权的原因，是否规避境内监管，根据美国和中国的相关法律，是否影响控制权清晰稳定。并且，要求公司提供家族信托协议、一致行动协议等相关文件及其翻译件，并在招股书中披露其中的重要条款。经过律师出具的多次补充法律意见，依然未能解除上交所就公司股权结构的担忧。最终，凯赛生物的实控人刘修才家族在2020年4月9日将家族信托所间接掌控的底层资产CIB公司的100%股权无偿转让至一家三口个人名下，其中刘修才受让50.5%股权，其配偶XIAOWEN MA受让0.5%股权，儿子CHARLIE CHI LIU受让49%股权。

除了凯赛生物，近3年IPO最终拆除家族信托的还有北京莱伯泰科仪器股份有限公司（股票代码：688056）、晶科能源股份有限公司（股票代码：688223）、江苏菲沃泰纳米科技股份有限公司（股票代码：688371）。类似凯赛生物这样曲折的上市境遇，搭完家族信托再拆除重新调整股权结构，费力费时费钱不说，假若发行主体实控人跟投资人签署对赌条款的，因为结构调整而错过约定上市时间，甚至可能面临高昂的违约罚责。因而实践中，有些家族企业则是选择在上市后通过重大资产重组的方式嫁接家族信托，例如2015年通过重大资产重组方式登陆 A 股市场的协鑫集成科技股份有限公司（股票代码002506）。

当然，并不是嫁接了家族信托的家族企业都绝对无法在A股完成IPO，一个具有里程碑意义的案例就是盛美半导体设备（上海）股份有限公司（以下简称为“盛美半导体”，股票代码：688082）。2020年9月30日该公司成为A股市场信托作为实控人持有上市企业IPO成功第一股，表明监管部门已经开始认识到家族信托有别于一般的信托计划，其背后以家族作为纽带关系的利益主体在结构稳定性和清晰度上都是能够满足相应的监管要求。由此，为日后A股市场更多家族企业与家族信托结合尝试提供了成功的参考经验。但是，客观上为数不多的现实成功案例依然表明家族信托嫁接企业而进行首次公开发行结果的不确定性。

【结语】

改革开放40多年来境内民营企业快速崛起，勤劳奋进的创一代们收获了日益增长的家族财富同时也不得不面对年事渐高的客观现实。为了突破其自身生命周期所带来的局限性，正考虑使用或者已经在使用将家族信托与家族企业股权结合，从而解决家族企业发展和家族财富传承的问题。但是，从家族信托设立的实际情况看，（超）高净值人群置入家族信托的资产类别以现金类资产为主，股权（股票）类家族信托在整个家族信托市场资产品类的占比中仍然处于较低的排序。

笔者认为，一则是（超）高净值人士更偏好持有现金或者变现能力较强的资产类别，而企业股权（股票），尤其是非上市公司股权通常因估值难、流动性弱等问题被较少人偏好持有；二则是相较于现金类资产来说，非现金类资产的管理难度更大，境内无论是营业性的受托机构还是民事受托主体在这方面的专业能力和从业阅历都有待加强。基于上述现实因素，在设立家族信托时往往委托人会选择只将现金置入家族信托，或者将资产转化为现金后再行置入。三则，即便受托人具备股权（股票）管理的适格性，委托人也缺乏意愿。关键问题是境内的家族信托法律制度和配套机制不健全，使得委托人对设立股权（股票）类家族信托的效果信心不足，加之股权（股票）交割的税收等成本高更让委托人打退堂鼓。此外，A股市场中不少像凯赛生物这样因设立家族信托被监管部门认为股权结构清晰度不明，最终不得不拆除家族信托重组股权结构，给企业造成了巨大的时间和金钱浪费。更加不幸的是有些企业在Pre-IPO融资时与基石投资人签署了限时上市的对赌条款，上市进度延后将面临的违约罚责使得家族和企业雪上加霜。

综上，为了兼顾家族企业长久发展以及家族财富稳固传承，将家族信托与（拟）上市家族企业结合的内在需求是强烈而迫切的。然而，家族信托是否会对上市家族企业治理造成影响，造成何等影响，是正向抑或是负向，会成为企业主做出是否嫁接家族信托的重要考量因素，此问题需要依托现实案例来展开分析。在盛美半导体作为家族信托控股的A股IPO第一股成功发行后，相信会给企业主们带来一些信心，期待未来A股市场有层出不穷的成功实例。