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最近公司在筹备一个研讨会，想请各家信托公司主管标品投资（资产管理信托）的领导们聚起来讨论一下：如何应对当前市场的风险和机遇？

所谓“当前市场”，简单来说就是四年债牛、三年股熊之后，纯债产品线成为绝对大头，很多信托公司甚至只有这条产品线。但“史上最长牛市”已经让债券收益率低到看不得了，信托公司的主流策略——“买入并持有城投债”，无论是收益还是规模，都再难满足客户需要，很多没有平滑收益“本领”的产品们回撤压力大，涨跌方向高度一致，风险无法分散。

按说遇到这种情况，成熟的资管机构会将客户向两个方向引导：

一个方向是调整债券产品期限，“纺锤”变“哑铃”。也就是说将客户从1个月、3个月、6个月、9个月这种不尴不尬的短期定开产品向更低收益、更低风险、更短久期的“类现金管理产品”和封闭期在一年以上的产品（最好是用“摊余成本法”估值的产品）里疏导。但“类现金管理产品”如果聚集太多资金，未来流动性压力山大，一旦遭遇“钱荒”，可能搞出大风险。而一年以上的产品，一方面是资金募集难，期限越长越不好卖；另一方面是产品封闭期长，客户预期收益率也高，但当下大家又实在不敢在期限太长的信用债身上下沉评级换收益。毕竟中央政府兜一切的好日子不可能一直持续不是？

另一个方向是通过财富团队向客户强化资产配置理念。在销售纯债产品的同时，搭配一定量的权益产品，或更大力度推广“固收+”产品，以投资组合的方式平衡掉“股债跷跷板”带来的高波动。相比方法一，方法二才是一劳永逸，长久之计，但推行起来却格外艰难。

对于刚刚转型标品业务没几年的信托公司来说，“固收+”、“FOF”、“主动股票”三条带权益的产品线都主要是2020-2021年蓬勃兴起的，之后就倒霉催的赶上三年股熊，权益团队早就凋零得不成样子了。今年初还碰到一家信托公司的股票投资经理因部门解散而转去做了财富，真是刀枪入库，马放南山……

头部几户坚持做权益类产品的人家，情况也好不到哪儿去。产品业绩好的凤毛麟角，能做到不给客户亏钱已经是优秀了（对比公募基金，真的很优秀啊！），个别做出较高收益的，往往是有QDII额度，做了全球配置。我们走访了十几家还有FOF和股票投研的信托公司，感觉大多数团队都在暗搓搓受夹板气，领导不满意，财富甩脸子，客户投诉多，工资挣得少，裁员威胁大……

那么9月24号股市回暖后，大家的情况有没有改善呢？

结果是——

更糟糕了……

10月以来基本各家带权益的产品总规模都是净减少的。而净值无论涨多快，客户都不会特别满意，毕竟跟20厘米涨停的ETF比，你那点子反弹算个啥？！

资管行业有个著名的规律，叫“一块钱效应”。就是说市场从熊市底部反弹后，产品从破净状态重回1元净值，那么无论未来多么可期，客户也会选择立刻赎回或到期不续，以“不赚不赔”尽快结束这次“险些失败”的投资。

这个规律在2014年到2015年6月的“泡沫牛”中表现得尤为明显，当时也是没有经济基本面配合，GDP仍在趋势性下行，但货币化棚改的钱已经漫灌出来，加上金融机构集体加杠杆，市场在犹豫不定中飙到飞起，又以踩踏强平结局。

所以，在2014年，A股上涨的前半场，主动股票型基金（可近似类比资管信托“主动权益产品”）份额是反而净减少了18%，后半场到2015年6月顶峰，又再减少5%。我们一般习惯看的基金规模是总资产净值，那一年半涨了26.5%，都是产品净值上涨造成的，但你要看产品份额才知道，其实投资者是大幅减少的。

这种情况在混合偏股型基金（穿透仓位可近似类比资管信托“FOF产品”，当年还没有公募FOF）里也一样存在，2014年份额下降22%，2015年前半年下降11%。

混合债券型二级基金（仓位分布可近似类比资管信托“固收+类产品”）趋势上也是同理，2014年下降1%，不过2015年上半年增长了28%。

其他资管行业虽然没有这么清楚的数据，但一个朴素的道理是，牛市刚刚开始时，大家是没办法确认自己已经身处牛市的，那么刚刚经历过熊市的投资者，一旦解套，想的都是逃离痛苦，而非追加投资。至于没有经历过熊市的投资者，往往是新手，他们购买产品的最主要依据是历史业绩，在这个时点肯定好看不了。所以你拿什么说服他冒险尝试投资高风险的新产品呢？

直到牛市下半场，曾经卖出的投资者被不断逼空，肠子都悔青了；没有投资经验的客户也受到亲戚朋友街坊邻居财富效应的刺激，感觉再不买就要被时代抛弃了，急火火寻找投资渠道，恨不能加杠杆追回逝去的时光。

这时候产品才会好卖！

那为什么“主动股票型基金”和“偏股混合型基金”份额到了2015年牛市后半场还在下降呢？是因为在大牛市里，“主动股票型基金”和“偏股混合型基金”都肉眼可见跑不过时刻满仓的“被动指数型基金”，“被动指数型基金”的增长率是上半场7%，下半场83%！

这就是为什么“基金赚钱而基民不赚钱”，因为上半场产品净值飞速增长时，基民都在赎回；而下半场市场即将见顶回落时，大家才开始跑步进场，紧接着高位套牢……

这种现象原本在基金最明显，是因为只有基金是净值化的，而现在资管七雄都面临着一样的问题——“好做的时候不好卖，好卖的时候不好做”。

本轮也是一样，截至11月20日，主动股票型基金份额比8月底减少了3%，偏股混合型基金份额减少了3%，混合债券型二级基金份额减少了10%，那么对比我们在信托公司调研的结果，大家说权益、FOF、固收+全线缩水也就可想而知了。

至于被动指数型基金份额增长12%，不由得让我想起一位资管信托领导说的话，他说公司一款FOF产品，到九月底，刚好净值回到1元。一位高净值客户赎回时，特意来感谢他，说产品真不错，帮他成功规避了多年熊市的亏损，但他还是决定赎回了，要买ETF挣大钱去了…………

现在股票市场只要拉一根长阳，就满世界能看到“牛回，速归！”的口号，但对资管行业来说，客户都是“牛回，速逃”的。

所以当我们提出，现下时点，不管股票市场未来是不是牛市，长期持续的股熊债牛行情都已经出现了裂痕，正是信托公司引入多资产，丰富产品线，平衡股债跷跷板，减少债券产品信评下沉压力和流动性风险，提升财富管理团队专业能力的绝佳时机时，许多公司都感到十分为难：

卖不动啊！

真的卖不动啊！！！

确实，对于整个行业来说，一定是卖不动的。但每一轮行情，都会奖励那些勇于逆势的人。财富经理向一个客户耐心宣导成功了资产配置理念和方法，可能就黏住了一个客户，将一个预期收益型客户转变为净值型；投资经理成功推动一款固收+、FOF或主动权益产品上线，哪怕只有渣量，都可能在未来自己历史业绩上留下靓丽的一笔；而一家信托公司，多黏住一个净值型客户，多一款历史业绩好的产品，就多了一分做好“真·资管”的可能！